“滿滿的幸福感，特別踏實。我在2004年第一次買茅臺(600519,股吧)時，就知道價值投資是我的康莊大道。”榕樹投資總經理翟敬勇對記者回憶起最近一次、也是人生中第25次到茅臺鎮的調研，奔騰的赤水河、濃厚的酒香，讓他深深沉醉。

從長期來看，投資比拼的是耐力和穩定性。大名鼎鼎的彼得林奇在13年職業生涯中年復合收益率為29.5%，而巴菲特在長達45年的時間中年復合收益率為20.5%。 自2004年第一只陽光私募發行以來，中國的私募基金走過了13年的歷程。在投資長跑中，如榕樹投資等一批老牌私募已經展現了不凡的實力，他們的五年期收益大幅戰勝市場，年化復合收益率可與國際知名對沖基金比肩。

這批優秀的私募投資人從來不是某一年的冠軍，但依靠對泡沫的警覺、勤于調研深度思考和抵御住賺快錢的誘惑，累積了不俗的長期業績。他們與中國資本市場一起成長，對投資的感悟也更貼近中國資本市場。

不貪不懼

A股僅有不到30年的歷史，且長期為散戶所主導，在情緒向好時極易快速泡沫化，此后往往難免會經歷大跌。由于A股的波峰和低谷往往相差甚大，盡管價值投資者通常不擇時，但我國本土投資人卻不能無視泡沫的存在。逆向投資，不貪戀泡沫，不恐懼深淵，是這些優秀本土投資人的特征之一。

榕樹投資總經理翟敬勇說：“投資一定要遵循一個原則，高估時一定要賣。這是我們2008年吸取的最大教訓。舉個例子，2007初伊泰B股價在1美元左右，2007年10月伊泰B股價漲至16.25美元，2008年再度跌倒1.6美元。如果私募基金經理就這樣來回坐過山車，投資者是受不了的。”正因為對泡沫的警覺，翟敬勇在2015年6月全部清倉，躲過了此后的股市巨震。

新思哲也是2015年中期A巨震之前果斷降低倉位的私募，保住了2015年的絕大部分收益率。“進入2015年之后，新思哲公司討論最多的一個話題，就是何時減倉。正因為內心的警覺，市場稍微變化之后，公司能夠及時降低倉位。”新思哲公司副總經理李敏生說。

不貪戀泡沫，適時止盈;也不恐懼深淵，在股市最恐慌的時候買入。僅此一招，就可以戰勝多數投資人。

2016年1月，上證綜指月度跌幅高達22%，面對這樣的行情，明達資產毅然選擇了高倉位持股。“看到千股跌停，我也會感到恐慌，但仔細想一下，就會冷靜下來。上證50板塊市盈率僅為10倍，派息率高達3.6%，總市值占到A股的近一半，大盤向下空間非常有限。”公司董事長劉明達說。

新思哲董事長韓廣斌說：“我大致能判斷頂和底的區間，這并非是因為看技術，而是來自信念，在股市低迷的時候就多買一些，因為我始終相信，只要股市存在，未來上漲就沒問題，股市波動就是人性波動，越低迷越便宜越買，這是肯定的。”

2009年由于美國次貸危機沖擊，港股市場一度哀鴻遍野，韓廣斌果斷大手筆買入。“2009年港股行情跌到你不敢相信，2倍市盈率的公司都有，這么低迷的行情，教科書上都沒出現過，我們還是信仰價值投資，別人都慌了，我們不能亂。”韓廣斌說。

勤于調研 好股票也要好價格

唯有將投資建立在堅實的基本面研究和深度思考之上，才能夜夜安枕。2016年初，明達資產、榕樹投資、新思哲和星石投資等私募均開始大手筆買入貴州茅臺(600519,股吧)，這一行為背后并非抱團取暖，而是對貴州茅臺業績拐點再現的敏銳把握。

翟敬勇最早是2004開始買貴州茅臺的，此后每年都要去貴州茅臺廠至少兩到三次，無論是空倉期還是持有貴州茅臺股票，整整13年沒有變過。也正是由于持續調研，讓他在2015年開始感受到了茅臺酒銷售的回暖。

2012年，翟敬勇觀察到貴州茅臺廠的部分生產線停掉了，就在2013年堅決清倉。“但是到了2014和2015年，尤其2015年春節，突然生產線不夠用了，廠里放假的工人都召回去加班。”翟敬勇說：“我也不斷找經銷商買貴州茅臺酒，通過消費觀察熱度。這個數據才是最具有權威性的，而不是看了誰的報告，憑著主觀去想。”

只有勤于調研，才能將投資建立在堅實的基礎之上。翟敬勇表示，再優秀的投資經理，都僅僅是一個小股東，是外圍的觀察者，投資就是把自己放得越低越好，像貴州茅臺、煙臺萬華這樣的公司都是需要長期跟蹤的公司，空倉不代表不去觀察不去調研。

“事實上，如果離開調研第一線，你對市場的感覺就不會那么敏銳。我們這個行業，如逆水行舟，不進則退。”韓廣斌說：“巴菲特可以靠看上市公司年報選出股票，巴菲特不用調研，因為他一個招呼，每個企業家都愿意上門路演，我們還沒有這個資本。”

除了每周一，新思哲公司內總是見不到人影，幾乎所有的研究員都撲在調研第一線。“愛去哪里去哪里，公司幫你出費用。即使研究員所關注的行業重合、公司重合也沒問題。”新思哲合伙人李敏生說，公司從創立之初開始，就在調研費用上不計成本，去年有個新思哲的研究員，飛了177個航班，酒店住了270多個間夜，基本生活在航班上。

星石投資總經理楊玲表示，星石投資特別看重調研，這也與星石的資金規模和產品策略有關。星石目前管理超過百億的資金規模，但是全部采用同一個策略，要容納這么多資金，必須挖掘更多好股票，才能給投資者提供持續、穩定、良好的投資體驗。所以，星石投資鼓勵投研團隊多調研。為此，目前星石打造了近50人的投研團隊，其中基金經理12名，并形成了完整的投研梯隊。梯隊之間，采用“能上能下”的考核制度，鼓勵競爭。調研是重要的考核指標，調研報告的質量和股票挖掘結果，會與薪酬、合伙人等激勵機制綁定。

好股票還要好價格，正如橡樹資本董事長霍華德·馬克斯在《投資最重要的事》一書中所說：“再優秀的公司，如果買入成本過高，也難免忍受長時間去泡沫的過程。”一旦高估的股票盈利達不到預期，可能會被摔得粉身碎骨。

2016年初，貴州茅臺的市盈率僅有15倍左右，這也是這批本土私募投資人勇于重倉買入的原因。如果買入價格過高，就連貴州茅臺也需要用長時間去消化高估帶來的泡沫，貴州茅臺2008年全年跌幅超過50%，給其持有者帶來了巨大的壓力。

走正道 抵御賺快錢的誘惑

抵御住賺快錢的誘惑，遠離內幕消息炒股和操縱市場，堅持走正道，獲取時間的復利，這也是這批長跑私募多年來總結出的重要經驗。

投資界不乏明星，私募界更是明星輩出，但是部分明星私募卻猶如流星劃過天空，曾經如日中天的澤熙投資已經隕落，多位受追捧的年度私募冠軍卻長期業績平平，而追求可復制走正道的私募才能走得更遠。

翟敬勇2004年曾就職于投資咨詢公司，當時券商研究所也剛剛開始興起，能夠去上市公司深入調研的專業投資者相當少，翟敬勇就是從那時起開始迷上上市公司調研的。“到2005年時，我已經跑了300多家公司，和茅臺、伊利結下了很好的關系，也認識了趙丹陽、林園和康曉陽等一批職業投資人。到2005年時，貴州茅臺已經漲了3倍，我知道價值投資是我的康莊大道。”

內部消息和操縱市場是私募投資人一夜歸零的最快方式。2017年3月，中國證券業協會對外公布了新一批失聯名單，徐翔執掌的澤熙投資赫然在列，從此江湖再無澤熙。

“很多人輝煌過后就沉寂了，如果成功來自于運氣或者操縱市場等歪門邪道，即使能夠持續三、五年也是沒用的，最終會被市場消滅。”韓廣斌說。

拒絕內幕消息，抵御賺快錢，讓私募走得更穩健。翟敬勇表示，榕樹投資買股票從來都是根據公開消息，自覺抵御內幕消息。

某長跑私募基金經理坦陳：“曾經有一次，我們已經吃進了某只股票流通股的相當一部分，完全可以操縱這只股票的走勢，但后來還是感覺不妥，基本沒有賺錢就平倉了。賺快錢會產生路徑依賴，一旦迷戀上將無法自拔，整個交易體系都會被毀掉。”